“코리아 디스카운트 근본 원인은, 지배주주 일반주주 間 이해관계 불일치  이해관계 일치 신호 50개 표본 기업 백테스팅에서, Outperform 결과 도출  지배주주 일반주주 이해관계 일치를 위해서는, 기관투자자의 Engagement 필요” 금번 보고서의 주요 내용은 Δ 기업가치 제고 계획의 배경 및 경과 Δ 코스피&코스닥 상장기업 밸류업 투자 전략 Δ 기관투자자의 Engagement 전략 등이다. 한국ESG연구소(이하 ‘KRESG’)는 코리아 디스카운트의 근본원인은 지배주주와 일반주주의 이해관계 불일치에 있다고 보았다. 지배주주 및 경영진의 자기회사주식 매수를 지배주주와 일반주주(소수주주 等)간의 이해관계 일치 신호로 인식하고 지분 변동 상위 50개 종목을 선정하여 백테스팅을 진행한 결과, 동일 비중 포트폴리오는 연평균 12.4%, 시총 비중 포트폴리오는 10.4%로, 코스피 지수 평균 3.4% 대비 Outperform한 결과가 도출되었다. 또한 지배주주 - 일반주주 間 이해관계 불일치 해소에 기관투자자의 역할이 중요하며, 기관투자자의 적극적인 Engagement 및 스튜어드십코드 준수를 통하여 밸류업 및 코리아 디스카운트 해소가 가능할 것이라고 내다봤다.  

“거버넌스 관련 정책 수립 일부 확인, 주주권이 보다 존중받는 주주총회의 Value up 이뤄져야∙∙∙”   한국ESG연구소(이하 ‘KRESG’)는 2024년 정기주주총회 시즌(2~3월)에 총 689개사가 상 정한 4,528건 의안의 의결권 행사 방향에 대한 자문을 수행하였다. 이중 KRESG가 반대를 권고한 안건 수는 512건으로 반대 권고율은 11.3%이다. 주요 안건별 반대율을 살펴보면 결 산 및 배당 5.8%, 정관 변경 19.5%, 임원 선임 9.4%, 이사 보수 22.0% 이다. 특별히, 점 차 기업들이 거버넌스 관련 정책인 배당정책(넓은 의미에서는 주주환원정책), 보수정책 等을 수립하고 있음이 확인되었는데, 이는 지배구조 개선 측면에서 환영할 만하다. 주주제안을 통 하여 사내외 이사가 선임되는 사례도 늘고 있어 고무적이다.   그러나 주주총회 운영 전반에 걸쳐, 주주권 존중이 필요하다고 본다. 특히, 주주총회 소집 통 지시기와 개최시기 개선관련 법제도(경성규범)가 신속하게 마련되길 기대해 본다. 통상 대부 분의 기업들은 주주총회 소집 통지를 주주총회 개최 14일 전에 하고, 주주총회 개최 시기도 특정기간(2~3월)에 집중하기 때문에 주주들은 적극적인 의결권 행사가 어렵다. 금융당국이 추진하고 있는 기업 밸류업(Value up) 정책이 성공적으로 결실을 맺기 위해서는, 주주권이 보다 존중 받는 주주총회의 Value up 정책(법제도 포함) 수립이 선결되어야 한다고 본다.   아래는, 주요 안건의 권고 방향 및 반대 권고율에 대한 설명이다.   결산 및 배당 － 결산 및 배당 안건 반대 권고율은 5.8%로 전년 대비 3.0%p 상승 － 자사주 소각(주주환원 정책의 일환) 기업의 비중이 전년 대비 5.7%p 상승한 것은 금융당국의 밸류업(Value up) 정책 도입 취지에 부합   정관 변경 － 주주총회와 이사회의 권한 배분에 관한 주주제안 판단 시 장기적이고 지속 가능한 주주가치 제고를 위한 정책(배당정책 등) 수립 여부를 중점적으로 고려   임원 선임 － 전체 임원 선임 반대 안건(202건) 중 기업가치 훼손 내지 주주권익 침해, 감시 의무 소홀과 이사회 참석률 저조 등에 따른 사내이사에 대한 반대 건수는 96건으로 전체 반대건수(202건)의 47.5% 비중으로 전년 비중 대비 21.6%p 상승   임원 보수 － 이사 개인별 보수를 합리적이고 구체적인 보수정책에 따라 지급한 안건에 찬성을 권고함에 따라, 이사 보수한도 안건에 대한 반대 권고율은 22.0%로 전년 대비 5.7%p 하락 － 이사회 결의를 통해 이사에게 스톡옵션을 부여한 안건에 반대를 권고함에 따라, 주식매수선택권 부여 안건에 대한 반대 권고율은 9.1%로 전년 대비 1.5%p 상승

1. 심각한 저출생 문제, 한국 사회의 지속가능성 위협 - 2023 년 3 분기 기준 한국의 합계출산율은 0.7 명, OECD 최하위 수준으로 인구절벽에 직면 - 저출생은 노동력 감소, 경제 성장 둔화, 사회보장 재정 악화 등 다양한 문제를 야기 2. ESG 경영과 ESG 평가, 인구문제 고려 미흡 - ESG 경영은 기업의 비재무적 성과를 평가하여 투자 결정에 반영하는 데 활용 - ESG 주요 지표에는 인권, 노동, 교육 등 사회 분야가 포함되지만, 인구문제를 직접적으로 다루는 지표는 부족 - 글로벌 스탠더드를 따라가는 ESG 경영과 평가 관행은 인구상황이 다른 국가별 특수성을 반영하지 못함 3. ESG 평가에 인구위기 대응 지표 포함 필요 - 기업: 최근 저출산 해결을 위한 정책 도입 활발, 기업의 ESG 경영에 인구문제를 고려할 필요 - ESG 평가기관: 저출산 문제는 한국 사회의 주요 현안으로, ESG 평가에도 인구위기 대응 지표를 포함하는 것이 바람직 - 정부: 기업과 이해관계자의 적극적인 참여를 위한 각종 인센티브를 제공

한국ESG연구소(이하 KRESG)는 2024년 정기주주총회 시즌을 앞두고 의결권 행사 가이드라인을 개정하였다. KRESG는 금번 정기 주총 시즌에 상장회사의 거버넌스 관련 주요 정책(배당 정책, 최고경영자 승계 정책, 이사 보수 정책) 수립 여부를 주목하고자 한다.   일반적으로 정책(Policy)은 정부의 정책을 의미한다. 최근 금융위원회는 일반주주보호 관점에서 기업지배구조보고서 가이드라인을 개정하였고(23.10.12), 상장법인 자기주식 제도 개선방안(24.1.30)을 발표하였으며, 밸류업 프로그램도 공개예정(24.2.26)이다. 한편, 2008년 글로벌 금융위기 이후 전세계적 기업 거버넌스 개혁의 흐름에서 민간 자본시장에서도, 주주관여정책(Shareholder Engagement Policy) 수립을 통한 기관투자자의 수탁자책임이 강화되어왔다. 우리나라도 2017년에 스튜어드십코드를 도입하였고, 코드 제1원칙에서 ‘기관투자자는 고객, 수익자 等 타인 자산을 관리, 운영하는 수탁자로서 책임을 충실히 이행하기 위한 명확한 정책(policy)을 마련해 공개해야 한다’고 규율하고 있는 等 기관투자자에게도 높은 수준의 정책 수립 및 투명성이 요구되고 있다.   금융당국의 일반주주보호를 위한 각종 정책 마련 및 기관투자자의 주주관여정책 강화 흐름에 발맞추어, 기업 및 이사회에도 배당 정책, 최고경영자 승계 정책, 이사 보수 정책 等 거버넌스 관련 주요 정책을 명확히 수립하고 이에 대하여 이해관계자(Stakeholder)와 충실히 소통할 책임이 있음이 이슈로 부각되고 있다. 이러한 정책 수립 및 커뮤니케이션은 코리아 디스카운트 문제 해소에도 긍정적인 영향을 미칠 것으로 예상되며, 이를 통하여 투자자에게는 지속가능한 투자(Sustainable Investment)가, 기업에게는 지속가능한 성장(Sustainable Development)이 가능해질 것으로 기대된다.   한편 KRESG는 금번 주총 시즌 프리뷰에 의결권행사 가이드라인 개정내용 외에, 주주환원 확대에 대한 기대감, 최근 3년간 정관 변경 주주제안 안건 분석 현황 및 시사점, 여성 이사 할당제, KOSPI 100 이사 보수 정책 等 2024년 정기주주총회에서 이슈가 될 만한 핵심 아젠다들을 담았다.

I. 상호주 관련 최근 논의와 국내 기업 동향 우리나라에서는 재벌의 계열 확장 등 자본적 결합 차단 필요성을 이유로 경쟁법 규제대상으로 상호주 관련 제도가 도입되었으며, 특히 상호주 폐해에 대한 비판적인 목소리가 높다. 2023 년 KT 와 네이버에 대해서, 유럽최대 연기금인 네덜란드 연금자산운용(APG)이 ‘상호주’가 경영권 우호지분으로 악용되고 소액주주 권리를 침해할 수 있다는 이유로 견제를 한 것이 대표적인 사례이다. 상호주는 서로 주식을 교환하거나 순환출자 하는 과정에서 보유하게 되는데 네이버가 자기주식 맞교환으로 사업협력을 도모한 것처럼 상호주가 형성되는 경우에 그 상호보유 주식의 축소 내지 해소 문제가 중요 이슈가 되고 있다.   II. 일본 기업들의 상호주 관련 행동 변화 최근 일본의 거버넌스 개혁 논의에서도 상호보유주식 해소가 중요한 테마의 하나로 거론된다. 그룹계열의 대명사인 도요타자동차와 관련 회사들의 움직임은 주목할 만한 사례다. 2019.8.28. 도요타자동차와 스즈키가 합의한 자본제휴에서 도요타가 1,000 억엔 투입으로 스즈키 주식 4.9%를 취득, 스즈키도 480 억엔 투자로 도요타 주식 취득하여 주식을 상호보유하게 되자 거버넌스 관점에서 비판을 받았다. 이후 도요타자동차는 2023.7.28. KDDI㈜가 실시한 공개매수에 대해 보유하던 2,500 억 엔의 KDDI㈜ 주식을 매각하는 등 자본효율향상의 관점에서 보유주식 매각을 추진하였다. 일본기업 특유의 거래관행을 상징하는 상호보유는 글로벌투자자의 비판 대상으로, 상호보유주식으로 인한 경영에 대한 규율 약화, 소수주주의 이익에 소홀, 경영진의 리스크 감수 의욕 저하 등의 지적을 받는다. 최근 주식상호보유에 대한 재평가를 하고 기업들이 상호주 비율을 줄이고 있는데 상호주 해소가 외국자본의 일본기업 투자 확대와 경제활성화에 필요하다고 보기 때문이다.   Ⅲ. 행동주의 투자자들의 상호주 해소 압력과 기업들의 대응 방향 주식시장에는 수많은 투자기회가 존재하는데 개별 기업에 대한 변화 촉구를 통해 실현되는 기회도 있다. 행동주의 투자자들은 확신을 가지고 적극적인 주주행동주의를 통해 저평가 되어 있는 주주가치를 높이려 한다. 특히 상호주 해소 압력이 거버넌스 개혁의 일환이 되어 있는 이상 행동주의 투자자들의 압력은 이어질 것이다. 지배구조 모범규준이 추구하는 목표와 존재이유에 대한 진정한 이해와 준수가 필요하다고 보는 상황에서 기업지배구조 모범규준을 제대로 준수하지 않는데도 마치 준수하는 것처럼 위장하는 것은 거버넌스(G) 워싱으로 인식하기에 기업들의 상호주 해소는 불가피한 시대적 대세가 될 것이다.

I. ESG 정보공시 의무화 관련 최근 동향 글로벌 차원에서 확대되는ESG 정보공시 의무화 동향을 보면, 기업들의 자율적인  개선노력과 실천으로 지속가능 발전을 유도한다는 본래의 ESG 정보공시제도 목적과  달리, 제도권을 통한 타율화 양상을 보이고 있음 ESG공시가 기업에 지나친 부담이 될 것을 우려하여 일본과 미국에서는 ESG 공시 의무화에  대한 신중론이 제기되고 있는데 반하여, 한국은 지속가능성보고서가 아닌 사업보고서 공시  강화로 가려는 모습을 보이고 있어 숙고가 필요함 II. ESG정보공시 관련 일본의 대응 사례(타율규제가 아닌 자율규제) 도쿄증권거래소는 일본 상장회사의 ESG정보공시 관련 검토 포인트를 소개하는  「ESG정보공시 실천 핸드북」(연성규범 성격)을 구체적 관점에서 해설하는 동영상 컨텐츠, 기관투자자의 ESG투자 정보, ESG평가기관 및 공시형태 관련 정보, 공시 사례 등 중심으로 ESG 정보공시 관련 최신 정보를 「JPXESG Knowledge Hub」에서 제공함. 이는 타율규제가  아닌 자율규제 방식이며, 기업의 ESG 경영 추진을 자연스럽게 유도하고 있는 것으로 판단됨 Ⅲ. 시대의 조류인 ESG정보공시 의무화에 따른 대응방안 기업의 지속가능한 ESG추진이 가능하려면 연성규범의 형태로 참여를 독려할 필요가 있고,  유관기관 및 기업간의 적극적 소통으로 기업의 자율적 변화가 가능하도록 유도해야 함. 한편,  국제감사·인증기준위원회는 검증기준5000 '지속가능성 보증업무의 전반적인 요구사항'  제정을 추진해 2023년 하반기 공개초안 공표, 모든 이해관계자와 아웃리치(소통) 등을  실시한 후에 2024년 9월까지 최종화를 목표로 하고 있으며, 국제회계사윤리기준심의회(IESBA)는  지속가능성 보고 및 보증을 위한 글로벌 윤리 및 독립성 기준 수립을 추진하고 있음. 우리나라도  ESG 보고서 제3자 검증기관 적격성 관련 검증자격 부여제도를 국가 주도로 정비한다면, ESG  정보공시를 타율적 공시체제가 아닌 자율적 공시체제로 운영하는 것이 가능할 것으로 판단됨.  

쉽게 활용하는 RE100 핸드북    최근 RE100과 24/7CFE에 대한 관심이 증가하며, '쉽게활용하는  RE100 핸드북'을 발간했습니다.  RE100과 24/7 CFE 모두 화석연료를 더욱 빠르게 퇴출하기 위한 움직임으로 RE100이 재생에너지 수요 장려를 위한 Engagement 성격을 띈다면, 24/7 CFE는 에너지 시장 구조 개편과 기술혁신 등 공급측명 혁신이 더욱 강조되는 개념입니다. 산업별로 글로벌 대표 기업과 국내기업의 RE100 이행현황과 에너지소비구조와 매출당 전력사용량 등을 비교해 보았습니다. 아울러, RE100 기업이 이행 보고를 위한 가이드를 담아보았습니다.     CONTENTS Ⅰ. RE100 vs. 247/CFE Ⅱ. RE100 현황 Ⅲ. 글로벌 RE100 대표기업 산업별 비교 Ⅳ. RE100 대응가이드 Appendix

한국 ESG 연구소(이하 ‘KRESG’)는 2023년 정기주주총회에 상정된 재무제표 및 이익잉여금 처분 승인 안건 Trend 분석을 실시하였다. 국내 상장기업 순이익이 20% 하락하였지만, 현금배당금은 0.6% 증가하였다. KRESG 의 반대권고 기업은 전년대비 42개에서 20개로 감소하였으며, 반대권고 비율은 6.1%에서 3.0%로 3.1%p 감소하였다. 72개의 주주제안 안건을 분석하였으며, 전년도 18개 대비 크게 증가하여 주주제안을 통한 적극적 주주활동이 개진되고 있음을 확인하였다.   Ⅰ. KRESG 의 반대권고 기업은 20개로 전년대비 3.1%p 감소 금번 재무제표 승인 및 이익배당 안건을 분석한 기업은 총 662개(안건 수, 716건) 로, 유가증권시장 기업이 421개(63.6%), 코스닥 기업이 237개(35.8%), 코넥스 기업이 4개(0.6%)로 구성되었다. 안건 중 KRESG 가 반대를 권고한 기업은 전년대 비 42개에서 20개로 감소하였으며, 반대권고 비율은 6.1%에서 3.0%로 3.1%p 감 소하였다.   Ⅱ. 국내 상장기업 주주친화적 개선 Trend 2022년 상장기업 전체 배당성향은 26.0%로 2021년 20.6%와 비교하여 5.4%p  상승하였다. 배당 규모 성장, 분기 및 중간 기업 증가(68→87), 자사주 매입/소각 등 을 활용한 주주환원의 증가(매입 : 84→113, 소각 : 33→61) 등은 국내 자본시장의 주주환원 정책이 주주친화적으로 변화하고 있음을 확인할 수 있는 대목이다.   Ⅲ. 기업성장과 주주환원을 종합적으로 고려한 자본배치정책 수립 필요 국내 상장기업들의 주주환원 수준이 주주친화적으로 변화되는 것을 확인하였고, 이 는 투자자들의 이익배분에 대한 요구가 강화되고 있기 때문이다. 주주관여활동이 확 산세에 접어든 국내 자본시장에서 상장기업 이사회는 주주가치와 기업가치를 모두 고려한 균형잡힌 장기적 주주환원정책 수립 및 운영을 위해 노력해야 한다.

한국 ESG 연구소(이하 ‘KRESG’)는 2023년 정기주주총회에서 분석한 커버리지 기업의 기 타 안건을 조사했다. 기타 안건을 주식매수선택권 부여, 임원퇴직금 지급규정, 분할·합병 그 리고 별도로 주주제안 안건으로 분류해 분석했다. 그 중 자기주식 관련 주주제안을 이슈로 정 하고 자기주식 매입과 상호주 형성이 기업가치와 주주 신뢰에 미치는 영향을 중점적으로 분 석했다. Ⅰ. 2023년 정기주주총회 기타 안건 현황 특별공로금 등에 대한 결의 주체가 주주총회가 아닌 이사회로 규정되어 과도한 퇴직금을 지 급할 우려가 있는 기업 수가 증가하면서 전체 기타 안건 반대 권고율은 13.0%로 전년 대비 2.0%p 상승했다. Ⅱ. 자기주식 매입 및 소각 주주제안 배경 주주들이 자기주식에 대한 제안을 내는 배경은 대체로 이사회와 경영진에 대한 신뢰 문제와 주주환원에 대한 적극적인 요구 때문이다. 자기주식 매입이 즉시 소각으로 이어지는 것은, 자 기주식 처분의 불확실성을 해소하고 기업가치를 상승시키는 것이며, 주주환원 정책을 더 효 과적으로 충족시키는 방법이다. Ⅲ. 자사주 마법의 새로운 페이즈: 상호주 마법 자사주 마법이란 지주회사 전환 시 자기주식에 신주를 발행하여 지배주주의 지배력을 강화 하는 현상을 말한다. 이런 과정에서 주주들에게 부담이 발생하는데, 이는 자사주 마법의 본질 적인 문제이다. 기존의 자사주 마법은 감소할 것이라 예상되지만, 특정 회사와 자기주식을 교 환하여 상호주를 형성하는 다른 형태의 자사주 마법이 주목받고 있다. 자기주식 교환을 통한 상호주 형성은 경영진의 우호지분 확보에 사용되어 주주의 권익을 침해하는 논란을 불러일 으킨다. IV. 시사점 및 제언 자기주식 매입과 상호주 형성은 부적절하게 활용될 경우 주주가치 제고와 경영진의 신뢰 문 제에 부정적인 영향 준다. 이를 극복하기 위해 KRESG 는 다음과 같은 방안을 제안한다. 첫째, 기업은 자기주식 보유에 대한 명확한 목적과 정책을 공시하고 투명한 의사소통을 통해 주주의 신뢰를 회복해야 한다. 둘째, 자기주식 매입 및 상호주 형성에 대해 주주가 의결권 행사를 할 수 있도록 하는 등의 국 내 법규·제도 개선이 필요하다. 셋째, 의결권 자문사와 기관투자자들은 과도한 상호주 보유를 비판하고, 자기주식 활용에 대 한 적절한 의결권 행사를 권고하는 등 주주들의 이익을 보호하는 역할을 활성화해야 한다. 넷째, 기업의 자기주식 활용은 주주들의 이익과 기업가치 제고를 목적으로 해야 한다.

2023년 국내 상장기업의 정기주주총회에 상정된 이사 보수한도 안건을 확인한 결과, 국내 상장기업의 임원 보수 공시 수준이 미국, 유럽 등의 상장기업에 비해 낮은 수준임을 확인하였다. 최근 10년간 자본시장법 개정을 통해 개인별 임원 보수 공시 기준이 높아졌으며, 스튜어드십 코드 도입과 증권 및 발행주식에 대한 규정 개정 등으로 임원 보수에 대한 공시가 강화되고 있는 추세이지만, 대부분의 국내 상장기업은 개인별 임원 보수에 반영되는 재무 및 비재무 성과지표 및 가중치와 목표수준, 실제 달성수준, 동종업체 비교 등에 대한 공시가 미흡한 수준이다. 이에 따라, 한국ESG연구소(이하, KRESG)는 국내외 상장기업의 임원 보수 공시 사례를 통해 국내 상장기업의 임원 보수 공시제도 개선방안을 도출하고자 한다. 또한, 이러한 개선방안이 최근 논의되고 있는 정책당국의 성과보수체계 개선방안 수립과 국내 상장기업 임원 보수의 투명한 공시 확립과 투자자들의 합리적인 투자 결정에 도움이 되기를 기대한다. 2023년 정기주주총회 임원 보수한도 안건 분석 결과 (1) 이사 보수한도 : 반대 권고율은 27.7%로 경영성과가 전년 대비 악화된 기업 중 이사 보수 실지급액이 경영성과와 연동하지 않고 지급된 기업 수가 증가하면서 전년 대비 7.2%p 상승 (2) 감사 보수한도 : 반대 권고율은 1.9%로 적정한 수준의 감사 보수를 지급하기 시작한 기업의 수가 증가하면서 전년 대비 1.1%p 하락 국내 상장기업의 임원 보수 공시제도 개선방안 국내 4대 금융지주(KB, 우리, 신한, 하나)와 비금융사(삼성전자, 기업집단 한국콜마), 글로벌 주요 금융사(HSBC, BoA, UBS)와 비금융사(Apple, Walmart, Johnson&Johnson, Nestle)의 임원 보수 공시 사례를 확인한 결과, 국내 상장기업의 임원 보수에 대해 추가적인 공시가 필요한 부분은 아래와 같다. (1) 보수정책에 대한 철학 및 주요 가치 (2) 개인별 임원 보수의 유형별 금액 및 비중 (3) 보수와 연계된 재무 및 비재무 성과지표 및 가중치, 목표수준, 실제 달성수준 (4) 동종업체 경영성과 및 보수 비교